近年来，随着中国科技产业的崛起和内地投资者对全球发展的日益关注，中美科技股呈现出明显的趋势联动。
例如，自2019年10月以来，特斯拉的股价已经上涨了230%。与此同时，国内新能源汽车产业链的份额也大幅上升，其中动力电池的领军企业宁德时代的份额上升了116%，显示出与特斯拉的高度趋同。
以半导体行业为例。从2015年到2016年，深湾半导体指数明显偏离了费城半导体指数，也偏离了全球半导体销售的增长趋势。然而，自2017年以来，中美半导体股票走势明显增强。
那么，在当前全球科技产业共振的浪潮中，我们应该如何重新审视2020年a股科技产业链的投资机会呢？
国泰君安战略团队不仅梳理了中美科技股联动的现象和逻辑，而且在《中美科技测绘机会综述》报告中，在科技股的后续测绘路线中，高度确定地发现了三个产业链机会。
首先，中美科技股挂钩有坚实的基础。
事实上，这一轮中美科技股挂钩有三个基础:宏观、金融和商业:
1.中美经济周期高度相关
从经合组织的综合领先指标来看，中国与美国的经济周期波动之间存在非常明显的相关性，中国领先美国6个月。
同时，近年来，中美两国的利率走势高度相关，这也表明两国的经济周期、货币政策和流动性环境高度相关。
2.a股科技股的基本面受到海外业务的极大影响。
2018年，a股科技股海外业务收入约6700亿元，占业务收入的22%。考虑到年度报告中并未强制披露海外业务收入，如工业财富合资企业收入未纳入统计，一些企业客户是国内公司，但其客户的产品是在海外供应的，a股科技股对海外市场的依赖程度比看上去要高。
此外，自2006年以来，a股科技股的净资产收益率与全球半导体销售增长率有很强的相关性，这也表明a股科技股的盈利端依赖于全球市场。
3.商业驱动的联系机会正在增加
2015年10月17日，通福微电子宣布计划以3.7亿美元收购AMD的两家密封测试业务子公司。
由于半导体行业的下行周期，公司需要进行业务整合，公司的先进封装业务正处于产能交付期等因素，公司2016年至2019年的盈利能力处于平均水平。
然而，随着AMD的盈利超出预期，半导体行业的繁荣周期不断上升，自2019年以来，同富微动力和AMD的股价同步大幅上涨。
二。中外投资机构技术股配置的不同视角
尽管中美两国科技股的走势越来越清晰，但国内外机构之间的行为差异相当显著。
例如，无论是苹果和李勋，还是特斯拉和比亚迪，以美元计价的股价高度相关，但机构投资者的行为是不同的。
海外机构投资者在工业发展之初和利润周期的底部增加了他们的持股，而海外投资者往往在股票价格急剧上涨期间逐渐减少他们的持股。
另一方面，国内投资者则不同。机构头寸的方向与股票价格相同。
在行动金融学中，中国和美国之间的股票价格的强映射和制度行为的差异是可以理解的。
由于信息不对称，国内投资者对领先的科技公司相对缺乏足够的了解。因此，当海外领先科技公司的股价表现和行业趋势发生变化时，国内投资者的认知和预期也会发生变化，这种预期是通过头寸的变化来表达的。
那么，海外机构投资者增持或减持头寸的重要参考是什么？
我们认为核心是利润前景和竞争格局。
例如，在2010年，苹果发布了iPhone4智能手机，智能手机和移动互联网的新趋势得以确立。因此，以苹果和三星为例，从机构投资者头寸增减的考察中可以看出:
(1)与估值相比，盈利前景是机构选择合适时机的重要参考。机构投资者倾向于在利润周期的高点减持，在低点增持。
(2)在不同的利润前景下，竞争格局的变化导致不同的增减方向。在收入增长周期中，机构将同时增持(如2012017年)，在分化期(如2012012年)它们的头寸也会有所不同。
三、中国与美国领先的商业标杆
关于水龙头基准，我们接下来可以看看几个具体的案例。
我们从四个领域选择了a股领导者和海外标杆领导者进行比较研究:云服务、云视频、模拟芯片和动力电池。
我们发现，大多数a股领先公司与海外领先公司的趋势有显著的联系。
这种联系的原因可能是基于同一个市场的内部环境的共鸣，如宁德时代和LG化学，也可能是基于相同的估值逻辑，并被不同的市场所认可，如用友网络和思爱普。
然而，在某些情况下，中国领导人和海外巨头的趋势也是不同的。
首先，中外公司的股价可能会暂时偏离，这可能是由于公司的非系统性风险造成的，如ZOOM的安全漏洞，而艺联网络同期的利润超出预期。
第二，中国和外国公司的趋势存在时滞效应。例如，思爱普的云服务转型比用友的网络更早生效，它的崛起比用友的网络更早。
但总的来说，a股比海外市场高得多。这包括产业周期之外的逻辑，如胜邦的国内替代逻辑，但有时这是因为中国领先企业的基本面优于海外领先企业，如宁德时代在盈利能力方面比LG化学有显著优势。
#逻辑一:繁荣共鸣
LG化学与宁德时代
由于动力电池的领导者是日本和韩国，我们选择了韩国动力电池领导者LG化工和国内动力电池领导者宁德作为第一批目标。
宁德时代和LG的化学性能有相似的趋势。宁德时代的数据来源更具弹性:风能、国泰君安证券研究
2009年，LG化学进入动力电池领域，凭借自身优势，在软包装动力电池领域一直占据领先地位。
2020年，一些汽车制造商生产的纯电动汽车将集中上市。此外，特斯拉的本地化将带来0+单位的巨大产能释放。我们认为，作为核心动力电池供应商，LG化学将迎来一个前所未有的黄金发展时期。
根据LG手中的订单和各汽车公司的计划，我们预计2020年装机容量将超过40GWh，同比增长173%(不包括上海特斯拉)。
加入这条赛道是宁德时代。虽然宁德时代起步相对较晚，但凭借国内高性价比的原材料供应链，其产能已超过三星和LG，并得到宝马、大众、捷豹和路虎等国际一线制造商的认可。
目前，宁德时报在动力电池出货量上领先松下，排名世界第一。
从净利润率来看，LG化工2018年的营业利润率为3.2%。相比之下，宁德时代2018年的营业利润率为14.08%。
在成本优势下，宁德时代已经完成了对LG化学的反垄断——宁德时代自2018年7月以来增长了123%(不包括上市初期的持续交易限额)，而LG化学同期增长了22%。
#逻辑2:短期偏差
ZOOM VS艺联网络
云视频服务提供商一联网络与美国视频会议巨头ZOOM的股价存在明显的映射关系，主要分为三个阶段。
同步上升期(2019.02019.07)
在ZOOM上市的第一天，股价上涨了72%，第二天，艺联的a股也上涨了。
有三个主要原因:
云视频行业已经爆炸式增长，市场对该行业领先企业的发展前景普遍持乐观态度。
Zoom刚刚在股票市场上市。作为一家非常受欢迎的独角兽公司，其视频会议技术和独特的发展模式受到投资者的高度追捧。
艺联在2018年推出的云视频会议整体解决方案已经得到市场的广泛认可。
反向发展期(2019.02019.10)
2019年7月，一位名叫乔纳森·莱特舒赫的安全研究员公开披露了Zoom的一个严重的“零日漏洞”。在负面事件的影响下，Zoom的股价一路下跌。
与此同时，艺联网络新闻超出了预期。投资者对公司发展模式的认可度持续提高，公司股价持续上涨。
同步上升期(2019.11年至今)
受疫情影响，远程办公市场继续催化，行业领导者的渗透率和收入增长率进一步提高。其中，Zoom在中国的市场份额持续增长，艺联网络的网络规模也持续超出预期。
#逻辑3:时间延迟现象
SAP VS用友网络
2017年之前，用友网络与SAP股价之间没有明显的关联。从2017年开始，两者将在云业务转型的共同逻辑下加强。
由于思爱普仅占亚太地区(包括日本)营业收入的15%左右，而用友的国内业务仅占100%，这两种趋势之间的联系在2017年之前相对较弱。
然而，思爱普的云服务转型比用友网络更早见效，股价涨幅也比用友网络更早——2012年思爱普的云服务收入增长迅速，股价进入上升趋势。2017年，用友网络的云计算收入份额加速增长，股价开始上涨。
#逻辑4:国内替代逻辑
德州仪器VS盛邦
德州仪器成立于1930年，是模拟芯片行业的全球领导者。然而，成立于2007年的盛邦股份，在收入总量、财务指标、产品类型、下游应用、成立年份等指标上，与世界领先公司德州仪器存在巨大差距。
然而，由于中国是世界上最大的模拟芯片制造基地和消费市场，盛邦的股票已经深入中国并实现了更高的增长。
特别是自2017年7月以来，盛邦的股票已经上涨了7.5倍(不包括上市之初的连续交易限额)。在同一时期，德州仪器增长了80%，大约是后者的10倍。
尽管这两种趋势在一定程度上是相互关联的，但盛邦股价的强劲上涨主要反映了华为事件后中国半导体行业国内替代的紧迫性。
四、寻找下一个蓝筹技术，中美联动下的技术投资机会
在理解了中美科技股的联系和区别之后，我们仍然要回到本文中最重要的问题——2019年以来中美科技股的联系趋势给a股产业链带来了哪些投资机会？
我们从三个产业链入手进行梳理，试图给投资者一个更为全景的展示。
特斯拉产业链
从2019年下半年开始，随着在中国工厂的建设，特斯拉的电动汽车交付量达到新高，其股价从最初的200美元迅速上涨至900美元。
特斯拉目前正处于第三个估值重塑期。国产3型车的生产、Y型车的推广和新兴智能驾驶业务推动的成本降低，预计将推动特斯拉的估值达到更高水平。
那么，特斯拉供应链中哪些公司值得关注？
1.作为国内负极行业的领导者和新的三板公司，贝特丽是特斯拉产业链最明显的目标。特斯拉的需求预计将占其负极出货量的30%以上。
得益于特斯拉销量的激增，尤其是型号3，自2018年Q1以来，贝特伦的利润开始大幅增长，公司股价也开始飙升。自2018年以来，Q1增长了8倍。
2.宁德时代是受益于特斯拉估值的最佳目标。
与已经间接从特斯拉获得大量收入的贝特丽不同，宁德时报在2020年2月初披露，计划与特斯拉签署协议，从2020年7月至2022年6月向特斯拉提供锂离子动力电池产品，成为继松下和LG化学之后第三家为特斯拉提供动力电池的企业。随着这个过程，公司的股票价格急剧上升，主要是由于估值的增加。
3.就汽车结构部件而言，徐升股票占收入的比重相对较大。其他股份如厚朴股份、恩杰股份、葡萄来、天赐物资和宁德时代股份占收入的比例很小，基本不到10%，利润方面变化不大。
苹果产业链
根据苹果官方公布的2019年全球200家最大供应商的数据，中国香港的30家中国大陆+10家公司，共计40家，在2019年供应链中首次超过日本，与美国并列全球第二，占苹果全球供应商的20%。
除了供应商的数量之外，中国选定的工厂数量也在不断增加。
2019年，全球苹果产业链将有807家工厂，中国大陆有383家，占47.46%。就产品类别而言，在40家内地制造商中，30家供应结构组件，6家供应功能组件，2家供应相机模块，只有1家供应半导体组件和显示面板。
智能手机将在2019年进入创新周期，以TWS为代表的苹果产业链将迎来新的机遇。韦尔、BOE、长电科技等相关领域的供应商份额大幅上升，反映出苹果业绩变化给上游产业链带来的增长机遇。
基本面推动苹果与a股苹果产业链公司股价联动
谷歌(云计算)产业链
a股光通信产业链趋势与谷歌没有明显关联，但与北美云计算巨头的资本支出有一定关联。
与产业链中的苹果和特斯拉不同，a股公司的需求与美国领先公司的产品销售相关。在北美云计算产业链中，a股公司的需求与上游巨头的资本支出相关。
这是因为美国云计算供应商和网络设备供应商是我们光通信公司的主要客户。
2018年，中国的八家a股光通信公司占其海外业务收入的53%，对海外的依赖程度很高。亚马逊、谷歌和脸书等云供应商，以及思科和Juniper等网络设备供应商是中国光通信公司的主要海外客户。
因此，a股光通信板块的走势与北美云计算巨头谷歌、微软、亚马逊和脸书的资本支出同比增长率有关。
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在a股制造商中，ZZC在规模和成本上具有显著优势。它与北美云供应商紧密相连，并受益于云的网络部署。
主要客户包括谷歌、亚马逊、脸书等。因此，客户的资本支出可以反映上游光模块需求的繁荣，并可以映射到许闯的性能。
中国国际许闯400克光模块将于2019年底开始生产。202021年是关键的市场时间点。据估计，到2023年，数据中心光学模块的总市场规模将达到48亿美元，400克的需求将快速增长。包括许闯在内的几家光模块制造商将进入业绩上升期。
最后，在观察中美科技股之间的映射关系的同时，我们也必须意识到中美科技股之间的差异。
一方面，从市值、营业收入和净利润比率来看，a股在中国科技股中的代表性有限，而港股和美股的中国科技企业是主要参与者。另一方面，a股科技股的市盈率较高，但其盈利能力相对低于美国科技股，一些领先的a股科技股明显低于美国科技股。
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